หุ้น-การเงิน

ทริส คงเครดิต “กัลฟ์” แข็งแกร่งที่ “A” คาดผนึก Binance ลุยสินทรัพย์ดิจิทัล

กัลฟ์

ทริสเรทติ้ง คงอันดับเครดิตองค์กร “กัลฟ์ เอ็นเนอร์จี ดีเวลลอปเมนท์” ที่ “A” อันดับหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกัน ที่ “A-” แนวโน้ม “Stable” ชี้สถานะองค์กรแข็งแกร่ง “ผู้นำตลาด” ธุรกิจผลิตไฟฟ้าของไทย มีการกระจายความเสี่ยงดี-แนวโน้มกำลังการผลิตเพิ่มขึ้น ประเมินการเข้าถือหุ้น “INTUCH” เปิดทางไปสู่โอกาสใหม่ ๆ ในธุรกิจด้านโทรคมนาคมและดิจิทัล ขณะที่ความร่วมมือกับ “Binance” ลุยสินทรัพย์ดิจิทัลคาดมีความชัดเจนมากขึ้นในระยะข้างหน้า

วันที่ 20 มกราคม 2565 ทริสเรทติ้ง คงอันดับเครดิตองค์กรของ บริษัท กัลฟ์ เอ็นเนอร์จี ดีเวลลอปเมนท์ จำกัด (มหาชน) ที่ระดับ “A” และอันดับเครดิตหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันของบริษัทที่ระดับ “A-” โดยแนวโน้มอันดับเครดิตยังคง “Stable” หรือ “คงที่” ทั้งนี้ อันดับเครดิตหุ้นกู้ที่ต่ำกว่าอันดับเครดิตองค์กรอยู่ 1 ขั้นนั้นสะท้อนการด้อยสิทธิทางโครงสร้างในสิทธิเรียกร้องของหุ้นกู้เมื่อเทียบกับภาระเงินกู้ของบริษัทย่อยของบริษัท

โดยอันดับเครดิตสะท้อนถึงสถานะของบริษัทที่เป็นหนึ่งในผู้นำในธุรกิจผลิตไฟฟ้าของประเทศไทย ตลอดจนการลงทุนที่มีการกระจายความเสี่ยงที่ดี ผลงานในการพัฒนาและดำเนินงานโรงไฟฟ้าที่ได้รับการยอมรับ รวมถึงกระแสเงินสดที่คาดการณ์ได้จากการมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวกับการไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย หรือ กฟผ. ซึ่งได้รับการจัดอันดับเครดิตที่ระดับ “AAA” จากทริสเรทติ้ง

อย่างไรก็ตาม อันดับเครดิตลดทอนลงจากความเสี่ยงอันเนื่องมาจากการขยายธุรกิจไปในต่างประเทศของบริษัทและการมีภาระเงินกู้ที่เพิ่มขึ้น

ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต “สถานะเป็นผู้นำตลาด”

ทั้งนี้ กัลฟ์ฯ เป็นหนึ่งในผู้นำในธุรกิจผลิตไฟฟ้าของประเทศไทยเมื่อพิจารณาจากขนาดการลงทุนในธุรกิจไฟฟ้า โดย ณ เดือนพฤศจิกายน 2564 บริษัทมีกำลังการผลิตติดตั้งตามสัดส่วนการลงทุนในโรงไฟฟ้าซึ่งดำเนินงานแล้วอยู่ที่ 3,929 เมกะวัตต์ (Megawatts Equity — MWe) และหลังจากพัฒนาโครงการแล้วเสร็จทั้งหมดแล้วในปี 2570 กำลังการผลิตดังกล่าวของบริษัทจะเพิ่มขึ้น 2 เท่าเป็น 8,005 เมกะวัตต์

โดยกำลังการผลิตของบริษัทมีแนวโน้มที่จะเพิ่มมากขึ้นเมื่อพิจารณาจากกลยุทธ์การเติบโตและโครงการต่าง ๆ ที่อยู่ระหว่างพัฒนาของบริษัท เช่น โครงการพลังงานแสงอาทิตย์ที่ติดตั้งบนหลังคาภายใต้สัญญาซื้อขายไฟฟ้ากับภาคเอกชนในประเทศไทย โครงการโรงไฟฟ้าพลังน้ำในประเทศลาว และโครงการโรงไฟฟ้าที่ใช้ก๊าซธรรมชาติเหลวเป็นเชื้อเพลิงในประเทศเวียดนาม

บริษัทยังมุ่งแสวงหาโอกาสในการเข้าซื้อกิจการต่าง ๆ โดยเฉพาะโครงการพลังงานหมุนเวียนเพื่อให้มีสัดส่วนการลงทุนในพลังงานสะอาดเพิ่มมากขึ้น ในการนี้ ทริสเรทติ้งยังไม่ได้นำโครงการโรงไฟฟ้าที่ใช้ก๊าซธรรมชาติเหลวเป็นเชื้อเพลิงในประเทศเวียดนามและการเข้าซื้อโครงการต่าง ๆ เข้ามารวมในประมาณการด้วย

มีการกระจายความเสี่ยงในการลงทุนที่ดี

การลงทุนในโรงไฟฟ้าของบริษัทนั้นมีการกระจายความเสี่ยงที่ดี บริษัทลงทุนในโรงไฟฟ้าจำนวนมากกว่า 30 แห่ง ทั้งในประเทศและต่างประเทศ โรงไฟฟ้าที่ใช้ก๊าซธรรมชาติเป็นเชื้อเพลิงถือเป็นสินทรัพย์หลักของบริษัทโดยคิดเป็นสัดส่วน 93% หรือมีขนาด 7,469 เมกะวัตต์ของกำลังการผลิตตามสัดส่วนการลงทุน ในขณะที่กำลังการผลิตส่วนที่เหลืออีก 536 เมกะวัตต์เป็นโรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียน

ซึ่งประกอบไปด้วยโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์และพลังงานลมหลายแห่งในประเทศเวียดนาม (229 เมกะวัตต์) โรงไฟฟ้าพลังงานลม 1 แห่งในประเทศเยอรมนี (232 เมกะวัตต์) รวมถึงโรงไฟฟ้าชีวมวล 1 แห่ง และโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ที่ติดตั้งบนหลังคาอีกหลายแห่งในประเทศไทย (ประมาณ 75 เมกะวัตต์)

ทั้งนี้ โรงไฟฟ้าของบริษัทที่ใช้ก๊าซธรรมชาติเป็นเชื้อเพลิงส่วนใหญ่ตั้งอยู่ในเขตภาคกลางและภาคตะวันออกของประเทศไทย โดยจำแนกเป็นโรงไฟฟ้าระบบผลิตพลังงานร่วมหรือโคเจเนอเรชั่น (Cogeneration) ภายใต้โครงการผู้ผลิตไฟฟ้ารายเล็ก (Small Power Producer — SPP) จำนวน 19 แห่งซึ่งมีกำลังการผลิตติดตั้งตามสัดส่วนการลงทุน 1,266 เมกะวัตต์ และโรงไฟฟ้าพลังความร้อนร่วม (Combined-cycle) ภายใต้โครงการผู้ผลิตไฟฟ้าอิสระ (Independent Power Producer — IPP) จำนวน 6 แห่งซึ่งมีกำลังการผลิตติดตั้งตามสัดส่วนการลงทุน 6,043 เมกะวัตต์

โดยได้รวมกำลังการผลิตจากโรงไฟฟ้า IPP “หินกอง พาวเวอร์” และ “บูรพา พาวเวอร์” อีกจำนวน 965 เมกะวัตต์ด้วย โรงไฟฟ้าโคเจเนอเรชั่นนั้นตั้งอยู่ในนิคมอุตสาหกรรมต่าง ๆ ทั้งในพื้นที่ภาคกลางและในเขตระเบียงเศรษฐกิจพิเศษภาคตะวันออก (Eastern Economic Corridor — EEC) จำนวน 7 โรง ในขณะที่โรงไฟฟ้า IPP นั้นตั้งอยู่ในจังหวัดสระบุรี พระนครศรีอยุธยา ระยอง ราชบุรี และฉะเชิงเทรา

กระแสเงินสดที่คาดการณ์ได้จากการมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้ากับ กฟผ.

อันดับเครดิตสะท้อนถึงกระแสเงินสดที่คาดการณ์ได้จากโรงไฟฟ้าของบริษัท ปัจจุบันบริษัทจำหน่ายไฟฟ้าประมาณ 90% ของกำลังการผลิตตามสัดส่วนการลงทุนให้แก่ กฟผ. ภายใต้โครงการ SPP และ IPP โดยแต่ละสัญญาที่ทำกับ กฟผ. มีอายุ 25 ปีนับจากวันที่โรงไฟฟ้าเริ่มดำเนินงานเชิงพาณิชย์

สำหรับโครงการ IPP นั้น กฟผ.จะต้องจ่ายค่าความพร้อมจ่าย (Availability Payment-AP) เต็มจำนวนให้แก่บริษัทตราบเท่าที่บริษัทสามารถดำรงความพร้อมจ่ายไฟฟ้าของโรงไฟฟ้าได้ตามที่กำหนดไว้ในสัญญา และแม้ว่า กฟผ. จะไม่สั่งจ่ายไฟฟ้าจากโรงไฟฟ้า IPP ของบริษัท กฟผ. ก็ยังคงต้องจ่ายชำระในส่วนของค่า AP ให้แก่บริษัท

ส่วนสัญญาซื้อขายไฟฟ้าภายใต้โครงการ SPP นั้นจะแตกต่างออกไปเล็กน้อย โดยสัญญา SPP นั้น กฟผ.จะต้องสั่งจ่ายไฟฟ้าไม่ต่ำกว่า 80% ของกำลังการผลิตตามสัญญาซึ่งคำนวณจากจำนวนชั่วโมงที่สามารถดำเนินงานได้ ทั้งโรงไฟฟ้า IPP และ SPP นั้นต่างก็มีกลไกในการส่งผ่านต้นทุนเชื้อเพลิงก๊าซธรรมชาติเช่นเดียวกัน ซึ่งส่งผลให้กระแสเงินสดที่ได้จากโรงไฟฟ้าเหล่านี้สามารถคาดการณ์ได้

มีประวัติผลงานในการพัฒนาและดำเนินงานโรงไฟฟ้า IPP และ SPP ที่น่าเชื่อถือ

คณะผู้บริหารและผู้ปฏิบัติการของบริษัทมีประสบการณ์ในการพัฒนาและดำเนินงานโรงไฟฟ้าในประเทศไทยมากว่า 20 ปี คณะผู้บริหารยังคงมีผลงานที่แสดงถึงความสามารถในการบริหารโครงการได้ดี โดยทุกโครงการของบริษัทที่ปัจจุบันเปิดดำเนินงานแล้วนั้นล้วนพัฒนาแล้วเสร็จสมบูรณ์ได้ภายในกำหนดเวลาและงบประมาณที่ตั้งไว้ ซึ่งผลงานเหล่านี้ช่วยสร้างความมั่นใจได้ว่าโครงการที่บริษัทกำลังพัฒนาอยู่ในปัจจุบันจะแล้วเสร็จสมบูรณ์ตามกำหนดเวลา นอกจากนี้ โรงไฟฟ้า SPP และ IPP ของบริษัทยังสามารถดำรงความพร้อมจ่ายได้สูงเกินกว่าเป้าหมายอย่างต่อเนื่องอีกด้วย

บริษัทบรรเทาความเสี่ยงในการพัฒนาโครงการด้วยการลงนามในสัญญารับเหมางานวิศวกรรม การจัดหาเครื่องจักรและอุปกรณ์ และงานก่อสร้าง (Engineering, Procurement and Construction — EPC) กับผู้รับเหมาที่มีชื่อเสียง เช่น Toyo Engineering Corporation และ Mitsubishi Hitachi Power System (MHPS) ในขณะเดียวกัน โรงไฟฟ้าของบริษัทยังใช้เทคโนโลยีที่ผ่านการพิสูจน์แล้วจากผู้ผลิตที่มีชื่อเสียง อาทิ Siemens รวมทั้ง GE และ Mitsubishi เพื่อให้มั่นใจว่าการดำเนินงานจะเป็นไปอย่างเหมาะสมราบรื่น

นอกจากนี้ บริษัทยังมีสัญญาให้บริการซ่อมบำรุง (Long-term Service Agreements — LTSA) และสัญญาจัดหาอะไหล่ระยะยาว (Long-term Parts Agreement — LTPA) กับผู้ผลิตเครื่องจักรอุปกรณ์อีกด้วย
โดยสัญญาบริการต่าง ๆ เหล่านี้ซึ่งมีอายุเท่ากับสัญญาซื้อขายไฟฟ้าจะช่วยสร้างความมั่นใจในการรับบริการซ่อมบำรุงรักษาอุปกรณ์หลัก ๆ ของโรงไฟฟ้าและช่วยลดความเสี่ยงจากความผันผวนของราคาอะไหล่ต่าง ๆ

ทั้งนี้ การมีสินทรัพย์โรงไฟฟ้าขนาดใหญ่ดังกล่าวยังช่วยให้บริษัทได้ประโยชน์จากการประหยัดจากขนาดและได้รับเงื่อนไขทางการค้าที่ดีจากผู้ผลิต นอกจากนี้ การมีโรงไฟฟ้า SPP ที่มีรูปแบบเดียวกันรวมถึงการบริหารจัดการอะไหล่แบบรวมศูนย์ยังช่วยให้บริษัทมีอะไหล่ที่เพียงพอและยังสามารถบริหารต้นทุนให้มีประสิทธิภาพได้อีกด้วย

ขยายธุรกิจในต่างประเทศเพิ่มสัดส่วนพลังงานหมุนเวียน

บริษัทมีการขยายธุรกิจไปในต่างประเทศอย่างต่อเนื่องซึ่งเป็นส่วนหนึ่งของกลยุทธ์การเติบโตของบริษัท โดยบริษัทได้ริเริ่มพัฒนาโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียนที่มีขนาดกำลังการผลิตติดตั้งตามสัดส่วนการลงทุนรวม 229 เมกะวัตต์ในประเทศเวียดนาม

โครงการดังกล่าวประกอบไปด้วยโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ 2 แห่ง (107 เมกะวัตต์) และโรงไฟฟ้าพลังงานลม 1 แห่ง (122 เมกะวัตต์) ซึ่งโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ทั้ง 2 แห่งนั้นมีผลการดำเนินงานที่น่าพอใจในช่วงปี 2562-2563

อย่างไรก็ตาม ปริมาณไฟฟ้าที่ผลิตได้จากโครงการทั้งสองถูกจำกัดการรับซื้อในช่วง 9 เดือนแรกของปี 2564 จากอุปสงค์การใช้ไฟฟ้าในประเทศเวียดนามที่ลดลงชั่วคราวในช่วงของการระบาดของโรคติดเชื้อไวรัสโคโรนา 2019 (โรคโควิด 19) บริษัทยังประสบปัญหาความล่าช้าในการก่อสร้างโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมดังกล่าวจากการจำกัดการเดินทางและการปิดเมือง (Lockdown) ในประเทศเวียดนาม

ส่งผลให้มีเพียงประมาณ 4 เมกะวัตต์จากทั้งหมด 122 เมกะวัตต์ที่สามารถเปิดดำเนินงานได้ทันกำหนด ขณะที่ที่เหลืออีกจำนวน 118 เมกะวัตต์อาจไม่ได้รับราคาจำหน่ายไฟฟ้าแบบ FiT ที่ดีเช่นเดิมเนื่องจากเสร็จไม่ทันกำหนด

อย่างไรก็ตาม ทริสเรทติ้งก็คาดว่าการไฟฟ้าเวียดนาม (Vietnam Electricity หรือ EVN) จะขยายกำหนดเวลาสิ้นสุดการก่อสร้างของโครงการให้ ทั้งนี้ ผู้พัฒนาโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมส่วนใหญ่รวมถึงบริษัทได้เรียกร้องให้รัฐบาลเวียดนามขยายกำหนดเวลาโครงการออกไปอันเนื่องมาจากผลกระทบของการระบาดดังกล่าว

นอกจากประเทศเวียดนามแล้ว บริษัทยังได้ซื้อหุ้นสัดส่วน 50% ในโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมแห่งหนึ่งที่สร้างเสร็จและมีรายได้แล้วในประเทศเยอรมนีซึ่งมีขนาดกำลังการผลิตติดตั้งตามสัดส่วนการลงทุนที่ 232 เมกะวัตต์ในช่วงปลายปี 2563 ปริมาณไฟฟ้าที่ผลิตได้จากโรงไฟฟ้าพลังงานลมดังกล่าวในช่วง 9 เดือนแรกของปี 2564 ต่ำกว่าปริมาณไฟฟ้าที่ทริสเรทติ้งคาดว่าจะผลิตได้อยู่เล็กน้อยเนื่องจากกระแสลมมักมีกำลังอ่อนตามฤดูกาลในช่วงไตรมาสที่ 2 และไตรมาสที่ 3 ของปี

โดยปริมาณไฟฟ้าที่ผลิตได้น่าจะเพิ่มขึ้นในช่วงไตรมาสสุดท้ายเพราะเป็นช่วงที่กระแสลมมีกำลังแรงตามฤดูกาล ทั้งนี้ ผลการดำเนินงานของโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมในประเทศเยอรมนีแห่งนี้ยังจำเป็นต้องได้รับการพิสูจน์ในระยะยาวเนื่องจากพลังงานลมโดยธรรมชาตินั้นมีความผันผวน

บริษัทยังมีแนวโน้มที่จะขยายธุรกิจในต่างประเทศต่อไปเพื่อสร้างโอกาสเติบโต บริษัทมีเป้าหมายจะเพิ่มสัดส่วนพลังงานหมุนเวียนเป็น 30% จากกำลังการผลิตทั้งหมดในปี 2573 จากประมาณ 8% ในปัจจุบัน เพื่อให้บรรลุเป้าหมายนั้นบริษัทจะต้องมีกำลังการผลิตเพิ่มเติมอีก 5,000-6,000 เมกะวัตต์จากโครงการพลังงานหมุนเวียนใหม่ ๆ ในประเทศและต่างประเทศ ทั้งนี้ เงินลงทุนในต่างประเทศคาดว่าจะคิดเป็นสัดส่วน 10-20% ของการลงทุนทั้งหมดของบริษัท

ความเสี่ยงจากการขยายธุรกิจในต่างประเทศ

โครงการโรงไฟฟ้าในต่างประเทศมักมีความเสี่ยงที่สูงกว่า โดยเฉพาะอย่างยิ่งในตลาดเกิดใหม่ที่เติบโตเร็วอย่างประเทศเวียดนาม ความเสี่ยงที่เห็นได้ชัดนั้นประกอบด้วยการเปลี่ยนแปลงกฎระเบียบต่าง ๆ การบังคับใช้สัญญา และโครงสร้างพื้นฐานที่ยังไม่เพียงพอ ทริสเรทติ้งยังเห็นว่าสถานะเครดิตของ EVN ที่รัฐเป็นผู้ถือหุ้นนั้นยังไม่แข็งแรงเท่ากับผู้รับซื้อไฟฟ้าในประเทศไทยที่รัฐบาลเป็นผู้ถือหุ้น นอกจากนี้ ระบบสายส่งไฟฟ้าของประเทศเวียดนามในบางจังหวัดนั้นยังต้องได้รับการปรับปรุงเพื่อป้องกันปัญหาการรับซื้อไฟฟ้าไม่ครบตามสัญญาอีกด้วย

อย่างไรก็ตาม เมื่อโครงการโรงไฟฟ้าทุกแห่งเปิดดำเนินงานแล้วทริสเรทติ้งคาดว่าเงินลงทุนในประเทศเวียดนามจะคิดเป็นสัดส่วนต่ำกว่า 10% ของพอร์ตการลงทุนในโรงไฟฟ้าทั้งหมดของบริษัท ในขณะที่ความเสี่ยงจากโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมในประเทศเยอรมนีนั้นอยู่ในระดับที่ยอมรับได้ โดยพันธมิตร