Yield Curve Control มาตรการที่ธนาคารกลาง ทั่วโลกกำลังนิยม

คอลัมน์ สถานีลงทุน
นิธิพงศ์ ทวีสิทธิ์ สมาคมตลาดตราสารหนี้ไทย

การแพร่ระบาดของโควิด-19 ได้ส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจทั่วโลกอย่างหนัก จนหลายประเทศทั่วโลกต้องดำเนินทั้งนโยบายการคลังและนโยบายการเงินที่หลากหลายเพื่อประคับประคองเศรษฐกิจ สำหรับนโยบายการเงิน ธนาคารกลางทั่วโลกต่างปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายมาอยู่ที่ระดับต่ำเป็นประวัติการณ์ รวมไปถึงใช้มาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (คิวอี) ด้วยการเข้าซื้อทั้งพันธบัตรรัฐบาล ไล่ไปจนถึงหุ้นกู้ภาคเอกชน และ ETF ซึ่งต้องใช้เงินมหาศาล แต่ดูเหมือนว่ายังไม่พอ ธนาคารกลางของหลายประเทศยังต้องงัดมาตรการอื่นมาใช้เพิ่มเติม ล่าสุดที่จะได้ยินกันบ่อย ๆ ก็คือ yield curve control

yield curve control แปลตรงตัวได้ว่า มาตรการควบคุมเส้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตร คือ การที่ธนาคารกลางกำหนดเป้าหมายอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลระยะกลางหรือระยะยาวไว้ที่ระดับใดระดับหนึ่ง และจะพยายามรักษาอัตราผลตอบแทนพันธบัตรของช่วงอายุต่าง ๆ ดังกล่าวผ่านการเข้าซื้อหรือขายพันธบัตรรัฐบาล โดยจุดประสงค์ของการดำเนินมาตรการนี้ก็เพื่อลดต้นทุนการกู้ยืมระยะกลางหรือระยะยาวในระบบเศรษฐกิจลง

การลดต้นทุนการกู้ยืมระยะกลางถึงยาวในระบบเศรษฐกิจลงคล้ายกับการทำคิวอีหรือไม่ ? ใช่ครับ จุดประสงค์เหมือนกันแต่ต่างกันในวิธีการ การทำคิวอีนั้นธนาคารกลางจะระบุเป็นกรอบวงเงินว่าจะใช้เม็ดเงินเท่าไหร่ในการเข้าซื้อพันธบัตร เช่น ช่วงปี ค.ศ. 2007-2010 ของวิกฤตสินเชื่อซับไพรม ตอนเดือน พ.ย. 2008 ทางธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ได้เริ่มประกาศใช้มาตรการคิวอีเพื่อเข้าซื้อตราสารหนี้ที่เกี่ยวกับสินเชื่อที่อยู่อาศัยด้วยวงเงิน 6 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ และหลังจากนั้น เฟดก็ทยอยทำมาตรการคิวอีเพิ่มเติมอีกหลายรอบ พร้อมขยายขอบเขตประเภทตราสารหนี้ที่เข้าซื้อ

ซึ่งผลที่ตามมาก็คือ งบดุล (balance sheet) ของเฟดเพิ่มสูงขึ้นมาก จาก 9 แสนล้านดอลลาร์สหรัฐ ในปี 2008 เป็น 4.5 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ ในปี 2015 และในปี 2020 นี้ เพื่อเป็นการต่อสู้กับผลกระทบจากโรคโควิด-19 เฟดก็ได้อัดฉีดเม็ดเงินผ่านเครื่องมือต่าง ๆ จน ณ วันที่ 2 ก.ค. งบดุลของเฟดได้ขยายตัวมาใกล้ระดับ 7 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐแล้ว

ทั้งนี้ แม้การทำคิวอีจะเป็นการช่วยพยุงเศรษฐกิจและเรียกความเชื่อมั่นให้แก่ตลาด แต่ก็นำมาซึ่งขนาดงบดุลที่ใหญ่ขึ้น และเมื่อสถานการณ์ฟื้นตัวกลับสู่สภาวะปกติ ธนาคารกลางก็จำเป็นต้องปรับลดขนาดงบดุล เพื่อให้อัตราดอกเบี้ยในตลาดกลับมาสะท้อนความจริงมากขึ้น และยังเป็นการเก็บกระสุนทางการเงินไว้ใช้ในอนาคตหากจำเป็น

ซึ่งความยากในการปรับลดขนาดงบดุลนั้นอยู่ที่ขนาด เพราะยิ่งงบดุลเพิ่มสูงขึ้นมากเท่าไหร่ก็ยิ่งต้องใช้เวลาในการปรับลด รวมถึงศาสตร์และศิลป์ในการจัดการเพื่อลดผลกระทบและความผันผวนต่อตลาด

ขณะที่มาตรการ yield curve control นั้น หลายคนอาจจะคิดว่าเป็นมาตรการใหม่ แต่แท้ที่จริงแล้ว เฟดเคยนำมาใช้แล้วเมื่อตอนช่วงสงครามโลกครั้งที่ 2 ราวปี 1942 เพื่อทำให้ต้นทุนการกู้ยืมของรัฐบาลอยู่ที่ระดับต่ำ เพราะรัฐบาลต้องการกู้เงินจำนวนมากมาใช้ในสงคราม

ผ่านมาหลายสิบปี ล่าสุดในปี 2016 ธนาคารกลางญี่ปุ่น(บีโอเจ) ก็ได้นำ yield curve control มาใช้เป็นครั้งแรกของช่วงการเงินยุคใหม่ โดยกำหนดให้อัตราดอกเบี้ยของพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปีอยู่ที่ระดับใกล้ศูนย์ ซึ่งเป็นการทำมาตรการควบคู่ไปกับมาตรการอื่น ๆ ที่ใช้มาก่อนหน้าอย่าง นโยบายอัตราดอกเบี้ยติดลบ และคิวอี เพื่อหวังกระตุ้นเศรษฐกิจและอัตราเงินเฟ้อ

ถึงแม้ทางการญี่ปุ่นยังไม่ได้ผลลัพธ์ทางเศรษฐกิจที่ต้องการ แต่การใช้ yield curve control ของบีโอเจ ก็ได้ช่วยลดมูลค่าการเข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาลลง โดยมูลค่าในปี 2019 ลดลงมาราวครึ่งหนึ่งเมื่อเทียบกับของปี 2015 เพราะมาตรการ yield curve control จะเข้าซื้อหรือขายพันธบัตรก็ต่อเมื่ออัตราดอกเบี้ยไม่เป็นไปตามระดับที่กำหนด

อย่างไรก็ดี การทำมาตรการ yield curve control ก็มีข้อด้อย นั่นคืออาจทำให้นักลงทุนมีความต้องการซื้อน้อยลงในพันธบัตรช่วงอายุที่ถูกกำหนด เพราะนักลงทุนประเมินว่าราคาจะไม่ค่อยเปลี่ยนแปลง โอกาสทำกำไรน้อย รวมถึงอาจเกิดพฤติกรรม search for yield โดยกู้ที่อัตราดอกเบี้ยต่ำแล้วไปลงทุนในสินทรัพย์ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่า

นอกจากนี้อาจก่อให้เกิดพฤติกรรมการเก็งกำไรจากส่วนต่างผลตอบแทนพันธบัตร ซึ่งได้เกิดขึ้นแล้วในประเทศออสเตรเลีย หลังจากที่ธนาคารกลางประกาศใช้มาตรการ yield curve control เมื่อเดือน มี.ค.ที่ผ่านมา

ประกอบกับรัฐบาลมีการออกพันธบัตรเพิ่มขึ้นเพื่อนำเงินมากระตุ้นเศรษฐกิจก็ยิ่งทำให้เกิดส่วนต่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรกว้างขึ้นถึง 64 bps. ระหว่างอายุ 10 ปีและ 2 ปี ซึ่งกว้างที่สุดในบรรดาประเทศเศรษฐกิจพัฒนาแล้ว ในขณะที่ประเทศอื่น เช่น สหรัฐ อังกฤษ และญี่ปุ่น อยู่ในช่วง 16-46 bps.

ท่ามกลางสถานการณ์เศรษฐกิจอันเปราะบางและมีความไม่แน่นอนสูง ธนาคารกลางทั่วโลกต่างพยายามจัดเต็มมาตรการทางการเงินเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจและดูแลสภาพคล่องในระบบ

แต่ทว่าหากผลลัพธ์ยังไม่เป็นที่น่าพึงพอใจ เราก็อาจจะได้เห็นธนาคารกลางสหรัฐ อังกฤษ หรือแม้แต่บ้านเราที่จะเดินตามธนาคารกลางออสเตรเลีย แบบ “ของมันต้องมี yield curve control มันต้องมา” ก็เป็นได้