สิ้นสุด QT เปิดทาง (Small) QE ยูเทิร์น จุดเปลี่ยนสภาพคล่องโลกในปี 2569

คอลัมน์ : สถานีลงทุน ทิสโก้ 
ผู้เขียน : ธนธัช ศรีสวัสดิ์
ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ (TISCO ESU)

ในช่วงเวลาที่เหลือของปี 2568 ความสนใจของนักลงทุนส่วนใหญ่ยังคงจับจ้องไปที่การประชุมครั้งสุดท้ายของธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ที่จะจัดขึ้นในช่วงต้นเดือนธันวาคม ซึ่งยังไม่ได้ข้อสรุปด้านทิศทางอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ว่าจะมีการปรับลดเพิ่มเติมหรือไม่

ขณะที่การถกเถียงกันระหว่างนักวิเคราะห์ หรือกระทั่งระหว่างกรรมการเฟดเอง ก็ปรากฏความเห็นที่ขัดแย้งกันมากขึ้น ทว่ายังมีอีกประเด็นสำคัญที่ได้รับความสนใจค่อนข้างน้อย แต่อาจส่งผลต่อภาพการลงทุนระยะกลางถึงยาวมากกว่าอัตราดอกเบี้ยเสียอีก นั่นคือการยุตินโยบายดูดสภาพคล่อง (Quantitative Tightening) และการเตรียมกลับมาอัดฉีดสภาพคล่องเข้าสู่ระบบการเงินอีกครั้งตั้งแต่ต้นปี 2569

สัญญาณการเปลี่ยนทิศทางนโยบายด้านงบดุลนี้ เริ่มปรากฏชัดขึ้นหลังปัจจัยด้านสภาพคล่องในระบบการเงิน กำลังส่งสัญญาณความเสี่ยงหลายด้าน โดยเฉพาะระดับเงินสำรองของธนาคารพาณิชย์สหรัฐ ที่เฟดเคยระบุว่า ควรอยู่ที่ระดับสูงกว่า 10-11% ของ GDP หรือประมาณ 3 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ

ทว่าในช่วงไม่กี่เดือนที่ผ่านมา ปริมาณเงินสำรองกลับลดลงต่อเนื่องมาอยู่ที่ราว 2.8 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ ส่งผลให้อัตราดอกเบี้ยอ้างอิงสำคัญในตลาดการเงิน ได้แก่ อัตราดอกเบี้ยกู้ยืมข้ามคืนที่มีพันธบัตรเป็นหลักประกัน (SOFR) และอัตราดอกเบี้ยกู้ยืมระหว่างธนาคาร (EFFR) เคลื่อนไหวในระดับสูงกว่าปกติและมีความผันผวนมากขึ้น

ภาวะดังกล่าวทำให้ผลของการปรับลดอัตราดอกเบี้ยไม่สามารถส่งผ่านไปยังระบบการเงินได้อย่างเต็มประสิทธิภาพ สะท้อนว่าปัญหาด้านสภาพคล่องอาจกำลังก่อตัว และเฟดจำเป็นต้องใช้นโยบายฝั่งงบดุลเข้ามาประคับประคองควบคู่กับนโยบายดอกเบี้ยในปีหน้า

สภาพคล่องที่ตึงตัวขึ้นยังเป็นหนึ่งในปัจจัยที่หนุนให้ค่าเงินดอลลาร์แข็งค่า ยิ่งทำให้ภาวะการเงินไม่ผ่อนคลายเท่าที่ควร เฟดจึงจำเป็นต้องพิจารณากลับมาใช้มาตรการเพื่อรักษาระดับเงินสำรองของธนาคารพาณิชย์ตั้งแต่ต้นปีหน้า แม้มาตรการดังกล่าวจะมีลักษณะคล้ายกับการอัดฉีดสภาพคล่องขนาดใหญ่ หรือที่รู้จักกันในชื่อ Quantitative Easing (QE) แต่ก็มีความแตกต่างสำคัญอยู่สองประเด็น ได้แก่

หนึ่ง ปริมาณสภาพคล่องที่จะอัดฉีดกลับเข้าสู่ระบบจะไม่มากในระดับหลายล้านล้านดอลลาร์ภายในปีเดียวเหมือนช่วงโควิด-19 แต่จะเพิ่มขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไป โดยคาดว่าจะอยู่ที่ราวปีละ 3 แสนล้านดอลลาร์ เพื่อให้ขนาดงบดุลของเฟดเติบโตใกล้เคียงกับอัตราการเติบโตของ Nominal GDP ที่ราว 5% ต่อปี

สอง สินทรัพย์ที่เฟดจะเข้าซื้อจะเป็นพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้นเป็นหลัก ซึ่งสอดคล้องกับเป้าหมายการกำหนดอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นของธนาคารกลาง แตกต่างจาก QE ที่มุ่งซื้อพันธบัตรระยะยาวเพื่อลดต้นทุนการกู้ยืมในระบบอย่างมีนัยสำคัญ และกระตุ้นกิจกรรมการลงทุนและการใช้จ่าย

การหันเปลี่ยนนโยบายครั้งนี้สะท้อนถึงความจำเป็นที่เฟดต้องกลับมาพยุงเสถียรภาพทางการเงิน ท่ามกลางแรงกดดันจากการก่อหนี้ภาครัฐที่เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง มาตรการดังกล่าวจึงมีลักษณะเสมือนเป็น “กลไกสนับสนุนทางการเงิน” ที่ช่วยให้รัฐบาลสามารถใช้นโยบายการคลังขนาดใหญ่เพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจต่อไปได้

ในสภาพแวดล้อมเช่นนี้ กระแส Debasement Trade หรือการลงทุนเพื่อป้องกันความเสื่อมค่าของเงินตรามีแนวโน้มกลับมาได้รับความสนใจในระยะยาว โดยเฉพาะกลุ่มสินค้าโภคภัณฑ์ เช่น โลหะมีค่าอย่างทองคำและเงิน ขณะที่ตราสารหนี้อายุยาวจะมีความน่าดึงดูดลดลง ท่ามกลางหนี้สาธารณะที่ขยายตัวรวดเร็ว และเงินเฟ้อที่ยังยึดตัวอยู่ในระดับสูงจากนโยบายการเงิน-การคลังที่ผ่อนคลายเกินควร