การแข็งค่าของเงินบาท กับเงินลงทุนต่างชาติในตราสารหนี้ไทย

คอลัมน์ สถานีลงทุน

โดย ศิรินารถ อมรธรรม สมาคมตลาดตราสารหนี้ ThaiBMA

ช่วงนี้การแข็งค่าของเงินบาทกำลังเป็นประเด็นที่ได้รับความสนใจ โดยมีการลงทุนของต่างชาติที่เข้ามาในตลาดตราสารหนี้เป็นจำเลย เป็นสาเหตุที่ทำให้เงินบาทแข็งค่าขึ้น ความเข้าใจนี้มีส่วนถูกอยู่บ้างแต่ไม่ทั้งหมดและทำให้เกิดความเข้าใจที่ผิด

ตามหลักเศรษฐศาสตร์ สินค้าชนิดหนึ่งจะมีราคาแพงขึ้นได้ก็เนื่องมาจากมีความต้องการ (demand) เพิ่มขึ้น หรือมีอุปทาน (supply) ลดลง ค่าเงินบาทก็เช่นกัน เงินบาทแข็งค่าก็หมายถึง เงินบาทมีราคาแพงขึ้น โดยในช่วง 7 เดือนที่ผ่านมา เงินบาทแข็งค่าขึ้น 7% มีสาเหตุจากอะไร เกิดจากความต้องการเงินบาทที่เพิ่มขึ้นหรืออุปทานที่ลดลง ?

หากดูจากดุลการชำระเงินซึ่งเป็นบทสรุปการทำธุรกรรมทางเศรษฐกิจระหว่างผู้มีถิ่นฐานในประเทศกับผู้มีถิ่นฐานในต่างประเทศ ที่พอจะสะท้อนให้เห็นถึงความต้องการเงินบาทได้ จะพบว่าในเรื่องของการค้าการบริการ ประเทศไทยมีเงินดอลลาร์ไหลเข้าประเทศมากกว่าไหลออก (ดุลบัญชีเดินสะพัดเกินดุล) ในปี 2558 เงินดอลลาร์ไหลเข้าสุทธิเฉลี่ยเดือนละ 92,000 ล้านบาท เพิ่มสูงขึ้นเป็นเดือนละ 140,000 ล้านบาทในปี 2559 และเพิ่มขึ้นเป็นเดือนละ 178,000 ล้านบาทในช่วงไตรมาสแรกปี 2560 ตรงนี้มีผลให้ความต้องการเงินบาทเพิ่มสูงขึ้น ซึ่งจะกดดันให้เงินบาทแข็งค่าขึ้น

ในขณะที่อีกส่วนของดุลการชำระเงินคือ เรื่องของการลงทุนโดยตรง (FDI) และการลงทุนในหลักทรัพย์ทางการเงิน การลงทุนในตราสารหนี้ของต่างชาติถูกรวมอยู่ในนี้ด้วย แม้ว่าต่างชาติจะมีกระแสการไหลเข้าสุทธิในตลาดตราสารหนี้ แต่ในส่วนของการลงทุนโดยตรงและการลงทุนของสถาบันการเงินกลับเป็นกระแสของการไหลออกมากกว่า ทำให้ยอดสุทธิในประเทศไทยมีการไหลออกของดอลลาร์มากกว่าการไหลเข้าจากการลงทุนโดยตรงและในหลักทรัพย์ทางการเงิน (ดุลบัญชีเงินทุนขาดดุล) มาหลายปี ตรงนี้มีผลในการลดอุปสงค์ของเงินบาท ส่งผลให้เงินบาทอ่อนค่าลง แต่การเกินดุลบัญชีเดินสะพัดมีขนาดใหญ่กว่ามาก ผลสุทธิจึงทำให้เงินบาทมีทิศทางแข็งค่าขึ้น หรือกล่าวได้ว่าการแข็งค่าเงินบาทเป็นไปตามทิศทางการเกินดุลบัญชีเดินสะพัดที่เพิ่มสูงขึ้น ส่วนเม็ดเงินของต่างชาติที่ไหลเข้าลงทุนในตลาดตราสารหนี้เป็นเพียงปัจจัยเสริมเท่านั้นเพราะมูลค่าเงินลงทุนของต่างชาติที่ไหลเข้ามาในตลาดตราสารหนี้ในช่วง 6 เดือนแรกเฉลี่ยเพียงเดือนละ 16,000 ล้านบาทเท่านั้น เทียบไม่ได้เลยกับมูลค่าการเกินดุลบัญชีเดินสะพัดที่สูงถึงเดือนละ 178,000 ล้านบาท

อีกสาเหตุหนึ่งของการแข็งค่าของเงินบาทเกิดจากทิศทางเงินดอลลาร์ที่อ่อนค่าลง เพราะนอกจากเงินบาทแล้วค่าเงินของประเทศอื่น ๆ ในภูมิภาคก็แข็งค่าขึ้นเช่นเดียวกันเมื่อเทียบดอลลาร์สหรัฐ โดยส่วนใหญ่จะแข็งค่าขึ้นราว 5-7% เนื่องจากมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจต่าง ๆ ที่ได้หาเสียงเอาไว้ของประธานาธิบดีสหรัฐยังไม่มีออกมาเป็นรูปธรรม การคาดหวังของนักลงทุนจึงเปลี่ยนไป

สองสาเหตุนี้เป็นปัจจัยหลักที่ทำให้ค่าเงินบาทมีทิศทางแข็งค่าขึ้น การเข้ามาลงทุนในตลาดตราสารหนี้ของต่างชาติเป็นเพียงปัจจัยสนับสนุน แล้วทำไมต่างชาติถึงเข้ามาลงทุนในตราสารหนี้บ้านเรา ? ก็เนื่องด้วยลักษณะของตราสารหนี้ที่มีความผันผวนด้านราคาค่อนข้างต่ำ ต่ำกว่าหุ้นมาก ผลตอบแทนที่แท้จริงจากการลงทุนในตราสารหนี้ไทย (หลังหักเงินเฟ้อ) ก็สูงกว่าตลาดตราสารหนี้อื่น ๆ ประกอบกับมีความเชื่อมั่นในพื้นฐานทางเศรษฐกิจการเมืองของไทย ต่างชาติจึงเข้ามาลงทุน แต่วันนี้สภาพคล่องในประเทศมีค่อนข้างสูง เงินทุนที่ไหลเข้าจากต่างประเทศจึงไม่เป็นที่ต้องการนัก ถูกกล่าวหาเป็นต้นเหตุของการแข็งค่าเงินบาท แต่ข้อดีของเงินทุนไหลเข้าที่ถูกมองข้ามไปก็คือ เพิ่มสภาพคล่องในตลาดตราสารหนี้ กดให้ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอยู่ในระดับต่ำ ซึ่งเอื้อต่อการกู้เงินของทั้งภาครัฐและเอกชน โดยเฉพาะที่รัฐบาลมีโครงการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานต่าง ๆ ก็จะทำให้รัฐบาลมีต้นทุนการกู้เงินที่ต่ำ

นอกจากนี้ ตลาดตราสารหนี้ถือเป็นหนึ่งในสามเสาหลักทางการเงิน ที่วันนี้มีขนาดใกล้เคียงกันกับสินเชื่อธนาคารและตลาดหุ้น จึงทำให้เกิดความสมดุลทางการเงิน ภาคเศรษฐกิจไทยมีความแข็งแกร่งต่อวิกฤตเศรษฐกิจมากขึ้น ซึ่งต่างจากเมื่อครั้งที่เกิดวิกฤตต้มยำกุ้งที่ภาคเศรษฐกิจไทยพึ่งพิงเงินทุนจากสินเชื่อธนาคารเป็นหลัก

จะเห็นได้ว่าสาเหตุหลักของการแข็งค่าของเงินบาทคือ การเกินดุลบัญชีเดินสะพัดอย่างต่อเนื่องยาวนาน โดยส่วนหนึ่งมาจากการลงทุนของทั้งภาครัฐและเอกชนอยู่ในระดับที่ต่ำกว่าที่ควรจะเป็นอย่างมาก ดังนั้นการลงทุนในโครงสร้างพื้นฐานของภาครัฐและการลงทุนในเครื่องจักรและอุปกรณ์เพื่อปรับกระบวนการผลิต เป็นสิ่งที่ควรจะเกิดขึ้นอย่างรวดเร็ว ซึ่งจะแก้ไขปัญหาการแข็งค่าของเงินบาทพร้อม ๆ ไปกับการเพิ่มขีดความสามารถในการแข่งขันของประเทศในอนาคต