หุ้นกู้มีประกันคืออะไร ทำไมต้องประกัน ?

คอลัมน์ สถานีลงทุน
อรรถเดช เทพชัยธนะวงศ์

ตราสารหนี้ที่ออกโดยบริษัทเอกชนของไทย หรือที่เรียกกันว่า หุ้นกู้ โดยส่วนใหญ่กว่า 90% เป็นหุ้นกู้ไม่มีประกัน (unsecured bond) ซึ่งเป็นหุ้นกู้ที่ผู้ออกอาศัยความน่าเชื่อถือของบริษัทในการออกหุ้นกู้เพื่อขอกู้เงินจากนักลงทุนโดยไม่มีสินทรัพย์อะไรมาเป็นหลักประกันให้แก่ผู้ถือหุ้นกู้

หากบริษัทผู้ออกเกิดล้มละลายและมีการจำหน่ายทรัพย์สินของบริษัท ผู้ถือหุ้นกู้ไม่มีประกันจะมีสิทธิเรียกร้องการชำระหนี้ในลำดับหลังจากผู้ถือหุ้นกู้มีประกัน (secured bond)

ใช่ครับ ผู้ถือหุ้นกู้มีประกันมีสิทธิได้รับชำระหนี้เป็นลำดับแรกหากผู้ออกล้มละลายหรือมีการชำระบัญชีเพื่อเลิกบริษัท

นักลงทุนจึงรู้สึกว่า “หุ้นกู้มีประกัน” ปลอดภัยกว่า “หุ้นกู้ไม่มีประกัน”

จริงหรือไม่ หรือเป็นเพียงแค่ความรู้สึก

หุ้นกู้มีประกัน คือ หุ้นกู้ที่ผู้ออกมีสินทรัพย์ อาทิ ที่ดิน อาคาร หรือหุ้นสามัญมาเป็นหลักประกันในการออกหุ้นกู้ โดยมูลค่าสินทรัพย์ที่เป็นหลักประกันจะมีมูลค่าไม่น้อยกว่ามูลค่าของหุ้นกู้ที่เสนอขาย นอกจากการนำสินทรัพย์มาเป็นหลักประกันแล้ว การค้ำประกันโดยนิติบุคคลอื่นก็เป็นอีกรูปแบบหนึ่งของหุ้นกู้มีประกัน หุ้นกู้มีหลักประกันจึงให้อัตราดอกเบี้ยหน้าตั๋วต่ำกว่าหุ้นกู้ไม่มีประกันของผู้ออกรายเดียวกันที่มีอายุการออกเท่ากัน

นักลงทุนจึงสบายใจมากขึ้นกับการลงทุนในหุ้นกู้มีประกัน และยินดีที่จะรับดอกเบี้ยหน้าตั๋วในอัตราที่ต่ำลง แต่การจะลงทุนในหุ้นกู้มีประกันให้ปลอดภัยและสบายใจอย่างที่ต้องการ มีข้อสังเกตเล็กน้อย ดังนี้

– นักลงทุนควรแยกประเด็นเรื่องความเสี่ยงในการผิดนัดชำระหนี้ของผู้ออก และหลักประกันออกจากกัน เพราะหลักประกันไม่ได้ช่วยลดความเสี่ยงในการผิดนัดชำระของบริษัท แต่หลักประกันจะมีบทบาทเมื่อบริษัทผิดนัดชำระ

– ผู้ลงทุนควรพิจารณาความสามารถในการชำระหนี้ของผู้ออกเป็นอันดับแรกว่าอยู่ในระดับที่รับได้หรือไม่ โดยความสามารถในการชำระหนี้หรือโอกาสที่ผู้ออกจะผิดนัดชำระ สะท้อนได้จากอันดับเครดิต ซึ่งอันดับเครดิตของหุ้นกู้ (issue rating) จะสะท้อนความเสี่ยงการผิดนัดชำระได้ชัดเจนกว่าอันดับเครดิตองค์กร (issuer rating) ยิ่งอันดับเครดิตสูง โอกาสการผิดนัดชำระก็ต่ำลง

– ผู้ลงทุนควรรู้ว่าสินทรัพย์ที่นำมาใช้เป็นหลักประกันมีหลายประเภท ที่นิยมมากที่สุด คือ ที่ดิน ห้องชุด หรือหุ้นสามัญของบริษัทที่เกี่ยวข้องกับผู้ออก โดยสินทรัพย์เหล่านี้มีมูลค่าที่เปลี่ยนแปลงได้โดยเฉพาะมูลค่าของห้องชุดและหุ้นสามัญเมื่อผู้ออกประสบปัญหาการผิดนัดชำระ รวมถึงสภาพคล่องในการจำหน่ายสินทรัพย์เหล่านี้ที่อาจไม่สามารถทำได้ง่ายนัก

– ผู้ลงทุนควรพิจารณาราคาประเมินของหลักประกันว่าเหมาะสมหรือสูงเกินไปไหม และมูลค่าหลักประกันครอบคลุมมูลค่าหุ้นกู้กี่เท่า สามารถรองรับการด้อยค่าลงได้เพียงใด ปัจจุบัน กรณีหลักประกันเป็นอสังหาริมทรัพย์จะมีมูลค่าสูงกว่าหุ้นกู้ที่ออกเฉลี่ย 1.4 เท่า และถ้าเป็นหุ้นสามัญจะสูงกว่ามูลค่าหุ้นกู้เฉลี่ย 2.6 เท่า

– ส่วนการค้ำประกันโดยนิติบุคคลอื่น ผู้ลงทุนควรพิจารณาว่าผู้ค้ำมีความสามารถในการชำระหนี้แทนผู้ออกหุ้นกู้ได้จริง เพราะบางครั้งผู้ค้ำมีสัดส่วนหนี้ต่อทุนสูงกว่าผู้ออกหุ้นกู้เสียอีก

– หากผู้ออกผิดนัดชำระที่สุดท้ายแล้วต้องเข้าสู่กระบวนการทางศาลเพื่อบังคับหลักประกันที่เคยเกิดขึ้น จะใช้เวลาค่อนข้างนานกว่าผู้ถือหุ้นกู้จะได้รับชำระหนี้คืน และมีโอกาสที่จะได้รับชำระหนี้ไม่ครบตามจำนวน

กรณีหลักประกันเป็นหุ้นสามัญในตลาดหลักทรัพย์ฯ ผู้แทนผู้ถือหุ้นกู้สามารถบังคับขายหุ้นสามัญดังกล่าวบนกระดานหุ้นได้เลย แต่ถ้าเป็นหุ้นสามัญนอกตลาด จะต้องขายด้วยการขายทอดตลาด ซึ่งหุ้นสามัญของบริษัทที่นำมาค้ำประกันมักมีความเกี่ยวข้องกับบริษัทที่ออกหุ้นกู้ เมื่อหุ้นกู้เกิดผิดนัดชำระ ราคาหุ้นสามัญที่ใช้ค้ำประกันก็อาจมีราคาต่ำลงอย่างมากด้วยเช่นกัน

กรณีหลักประกันเป็นอสังหาริมทรัพย์ ผู้แทนผู้ถือหุ้นกู้จะต้องยื่นฟ้องต่อศาลเพื่อบังคับเอากับทรัพย์สินที่จำนองไว้เป็นหลักประกัน ซึ่งกระบวนการพิจารณาทางศาลจะใช้เวลาพิจารณาพอสมควร ไม่น้อยกว่า 6 เดือน เมื่อศาลมีคำพิพากษาให้ผู้แทนผู้ถือหุ้นกู้ (เจ้าหนี้) เป็นฝ่ายชนะคดี ผู้แทนผู้ถือหุ้นกู้จึงจะดำเนินการบังคับคดีโดยการยึดทรัพย์และขายทอดตลาดเพื่อนำเงินมาชำระหนี้ต่อไป ทั้งนี้ จะขายได้เร็วหรือช้านั้น นอกจากจะขึ้นอยู่กับคุณภาพของสินทรัพย์แล้ว กระบวนการและขั้นตอนในการขายทอดตลาดก็อาจต้องใช้ระยะเวลาอีกพอสมควรกว่าการบังคับหลักประกันจะเสร็จสิ้น ผู้ถือหุ้นกู้จึงมีโอกาสที่จะได้รับชำระหนี้ล่าช้า และไม่ครบตามจำนวนจากมูลค่าหลักประกันที่อาจลดลง

ในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา มูลค่าคงค้างหุ้นกู้มีประกันเพิ่มขึ้น 18% จาก 2.93 แสนล้านบาท ณ สิ้นปี 2016 คิดเป็นสัดส่วน 11% ของมูลค่าคงค้างหุ้นกู้ทั้งตลาด เพิ่มขึ้นเป็น 3.47 แสนล้านบาท ณ สิ้นเดือนกันยายน 2020 หรือคิดเป็น 9% ของมูลค่าคงค้างหุ้นกู้ทั้งหมด ซึ่งกว่า 90% ของหุ้นกู้มีประกันเป็นรูปแบบการค้ำประกันโดยนิติบุคคลอื่น

ส่วนอีก 10% เป็นการค้ำประกันโดยใช้สินทรัพย์ โดยผู้ออกหุ้นกู้ที่ใช้สินทรัพย์ค้ำประกันส่วนใหญ่เป็นบริษัทที่มีอันดับเครดิตไม่สูงนัก หรือไม่จัดอันดับเครดิต (nonrated) ที่อยู่ในกลุ่มพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ และกลุ่มท่องเที่ยว เนื่องจากลักษณะธุรกิจของ 2 กลุ่มอุตสาหกรรมนี้จะมีที่ดิน อาคารหรือสิ่งปลูกสร้างจำนวนมาก ซึ่งผู้ออกสามารถนำมาเป็นหลักประกันในการออกหุ้นกู้มีประกันได้

กล่าวโดยสรุป การลงทุนหุ้นกู้มีประกันให้ปลอดภัยและสบายใจ นักลงทุนควรพิจารณาความเสี่ยงในการผิดนัดชำระหนี้ของหุ้นกู้หรือผู้ออกเป็นสำคัญ ซึ่งดูได้จากอันดับเครดิตของหุ้นกู้ (issue rating) หรือของผู้ออก (issuer rating) ยิ่งอันดับเครดิตสูง โอกาสการผิดนัดชำระก็ต่ำลง ส่วนเรื่องหลักประกันนั้นเป็นเพียงส่วนเสริมในการตัดสินใจลงทุน หากพิจารณาหลักประกันแล้วว่าเหมาะสม หุ้นกู้มีประกันก็ดูเป็นทางเลือกที่น่าสนใจครับ