REIT Buy-back จากมุมมองของผู้ลงทุน

คอลัมน์ ลงทุนทั่วโลก

ถิรัจฉรีย์ นวกิจไพฑูรย์ บลจ.วรรณ

ปี 2563 นับเป็นการเริ่มต้นทศวรรษใหม่ที่มีความท้าทายอย่างมาก จากการแพร่ระบาดของ COVID-19 ที่รวดเร็วและรุนแรง จนนำไปสู่การปิดเมืองของนานาประเทศอย่างที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน

เศรษฐกิจไทยหดตัวมากที่สุดในรอบ 22 ปีนับตั้งแต่เกิดวิกฤตต้มยำกุ้ง เมื่อเครื่องยนต์ทางเศรษฐกิจที่สำคัญอย่างการส่งออกและการท่องเที่ยวหดตัวลงอย่างมาก กลุ่มอสังหาฯของไทย (REITs & Property Funds) ได้รับผลกระทบมากที่สุดจากวิกฤตในปีที่ผ่านมา

ทำให้ผลตอบแทนตั้งแต่ต้นปี 2563 จนถึงปัจจุบันอยู่ที่ -41.39% (ข้อมูล ณ วันที่ 24 พ.ค. 2564) โดยการระบาดของ COVID-19 ทำให้ความสามารถในการสร้างกระแสเงินสดโดยเฉพาะของกลุ่มค้าปลีกและโรงแรมลดลงอย่างมาก

ในปี 2564 สถานการณ์การแพร่ระบาด COVID-19 มีพัฒนาการที่ดีขึ้นมาก จากความก้าวหน้าและการเร่งฉีดวัคซีนทั่วโลกอย่างต่อเนื่อง ซึ่งช่วยลดความกังวลว่าการระบาดจะรุนแรงดั่งเช่นที่ผ่านมา เศรษฐกิจไทยได้ผ่านจุดต่ำสุดมาแล้ว และมีแนวโน้มฟื้นตัวขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไป ในขณะที่ตลาดหุ้นไทยยังมีแนวโน้มผันผวนในระยะข้างหน้า จากกระแสเงินทุนไหลออกจากนักลงทุนต่างชาติและ valuation ที่ค่อนข้างตึงตัว

ท่ามกลางแนวโน้มการฟื้นตัวของเศรษฐกิจในภาพรวม อัตราดอกเบี้ยที่ยังอยู่ในระดับต่ำต่อไป ประกอบกับความผันผวนในตลาดหุ้น การลงทุนในกองอสังหาฯของไทยกลับมามีความน่าสนใจมากยิ่งขึ้น ในแง่ของความสามารถในการสร้างรายได้ที่สม่ำเสมอให้แก่นักลงทุนในรูปแบบของเงินปันผล ซึ่งมาจากรายได้ค่าเช่าเป็นหลัก (recurring income asset)

ในปัจจุบันอัตราส่วนเงินปันผลตอบแทนของกองทุนอสังหาฯของไทยอยู่ที่ประมาณ 4.70% ขณะที่อัตราส่วนเงินปันผลตอบแทนหุ้นไทยอยู่ที่ประมาณ 2.33% ซึ่งมากกว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทย 10 ปีที่ 1.70% และอัตราดอกเบี้ยเงินฝากประจำ 1 ปีสำหรับบุคคลธรรมดาในธนาคารพาณิชย์ไทยที่สูงสุดราว 1.25%

โดยล่าสุดสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (ก.ล.ต.) ได้มีการออกเกณฑ์ REIT buy-back ซึ่งเป็นการลงทุนกองทุนอสังหาฯ บวกด้วยออปชั่นในการซื้อคืนทรัพย์จากเจ้าของเดิม โดยมีผลบังคับใช้เมื่อวันที่ 1 ก.พ.ที่ผ่านมา เพื่อเป็นช่องทางในการระดมทุนสำหรับเสริมสภาพคล่องให้กับธุรกิจภาคอสังหาฯ ที่มีศักยภาพ นอกเหนือจากการขอสินเชื่อจากธนาคาร ออกหุ้นกู้ หรือออกหุ้นทุน

โดยสามารถนำอสังหาริมทรัพย์คุณภาพดีมาขายให้กองทุน ในราคาส่วนลด (ต่ำกว่าราคาประเมิน) และกำหนดข้อตกลงในการซื้อคืนสินทรัพย์นั้นภายในระยะเวลาและราคาที่ได้ตกลงกันไว้ล่วงหน้า (buy-back obligation) ระหว่างนั้นกองทุนจะเก็บค่าเช่าจากเจ้าของเดิมและนำมาจ่ายเป็นเงินปันผลให้กับนักลงทุนระหว่างที่ลงทุนจนกระทั่งมีการซื้อคืน

ในมุมมองส่วนตัวของผู้เขียน REIT buy-back มีลักษณะคล้ายกับการขายฝากอสังหาฯ จากเถ้าแก่เจ้าของกิจการที่ขาดสภาพคล่องทางการเงินชั่วคราว หรืออาจจะเปรียบเทียบว่ามีลักษณะคล้ายกับการลงทุนหุ้นกู้บริษัทเอกชนที่มีสินทรัพย์ค้ำประกันก็น่าจะได้เช่นเดียวกัน

ปัจจุบัน REIT buy-back มีอยู่ 2 รูปแบบ ตามความเสี่ยงและความซับซ้อนของข้อตกลง คือ 1.สำหรับเสนอขายต่อประชาชนทั่วไป ซึ่งจะมีการกำหนดให้ต้องเปิดเผยข้อมูลอันดับความน่าเชื่อถือ (credit rating) ของเจ้าของอสังหาฯเดิม

และ 2.สำหรับเสนอขายต่อผู้ลงทุนสถาบันและผู้ลงทุนรายใหญ่พิเศษ (ultra-high net worth) เท่านั้น ซึ่งไม่จำเป็นต้องมี credit rating ของเจ้าของเดิม หรืออาจมีการกำหนดข้อตกลงโดยให้ “สิทธิ” แก่เจ้าของเดิมในการซื้อคืน ซึ่งในกรณีนี้ หากในวันครบกำหนดการซื้อคืน ราคาตลาดของอสังหาฯ ลดน้อยลงกว่าราคาใช้ซื้อคืนที่เคยตกลงไว้ เจ้าของเดิมสามารถเลือกที่จะไม่ซื้อคืนทรัพย์ก็ได้

มองในมุมของนักลงทุน REIT buy-back ถือว่าเป็นโอกาสในการลงทุนอสังหาฯคุณภาพดีในราคาส่วนลด โดยกองทุนสามารถสร้างผลตอบแทนได้จากทั้งค่าเช่า หรือขายทำกำไร จึงมีความเป็นไปได้น้อยที่เจ้าของเดิมจะไม่กลับมาซื้อคืนสินทรัพย์นั้นตามข้อตกลงที่ได้ระบุไว้

ที่น่าสนใจคือ ในปัจจุบันจะเป็นแบบถือกรรมสิทธิ์ (freehold) ในสินทรัพย์ที่ซื้อมา เท่ากับว่าสินทรัพย์นั้นอยู่ในมือของผู้ลงทุนนับตั้งแต่วันแรก ซึ่งพบได้ค่อนข้างน้อยในกองอสังหาฯที่มีอยู่ในตลาด และต่างจากการลงทุนหุ้นกู้บริษัทเอกชนที่มีสินทรัพย์เป็นหลักประกัน ซึ่งไม่ได้ถือกรรมสิทธิ์ในสินทรัพย์นั้น

หากเกิดการผิดนัดชำระหนี้ ต้องดำเนินการฟ้องศาลเพื่อบังคับขายทอดตลาดหลักประกัน ซึ่งกระบวนการเหล่านี้ใช้เวลานาน ปัจจุบัน ก.ล.ต.กำลังอยู่ระหว่างการปรับปรุงหลักเกณฑ์ของ REIT buy-back ให้มีความยืดหยุ่นมากขึ้น โดยอาจจะสามารถลงทุนในสิทธิการเช่า (leasehold) ได้เพิ่มเติมในระยะข้างหน้า

นอกจากนี้ REIT buy-back มีการระบุวันเวลาที่จะซื้อคืนไว้ตั้งแต่ต้น ช่วยให้ผู้ลงทุนทราบระยะเวลาการลงทุนโดยประมาณค่อนข้างชัดเจน โดยในปัจจุบันจะอยู่ที่ประมาณ 3-5 ปี ซึ่งจะต่างจากการลงทุนในกองทุนอสังหาฯทั่วไปที่เป็นสิทธิในการเช่าระยะยาวหลายสิบปี

ในแง่ของผลตอบแทนจากการลงทุน นอกหนือจากเงินปันผลที่สม่ำเสมอที่จะได้รับเหมือนเช่นกองทุนอสังหาฯทั่วไปแล้ว ยังมีผลตอบแทนส่วนเพิ่ม (premium) จากส่วนต่างของราคาลงทุนและราคาที่เจ้าของจะซื้อคืนตามที่ได้ตกลงไว้เป็นส่วนที่เพิ่มขึ้นมา ทำให้อัตราผลตอบแทนโดยเฉลี่ยของการลงทุนใน REIT buy-back จะสูงกว่าการลงทุนในกองทุนอสังหาฯทั่วไป

การลงทุนใน REIT buy-back สามารถตอบโจทย์ผู้ที่ต้องการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ โดยไม่ต้องใช้เงินลงทุนจำนวนมาก และมีสภาพคล่องมากกว่าการลงทุนในอสังหาฯโดยตรง เนื่องจากหน่วยทรัสต์จะถูกจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ฯ ทำให้เราสามารถซื้อขายหน่วยทรัสต์ได้เช่นเดียวกับการซื้อขายหุ้นสามัญที่เข้าจดทะเบียนในตลาด

อย่างไรก็ตาม สภาพคล่องในการซื้อขายหน่วยทรัสต์ในปัจจุบันยังค่อนข้างจำกัด จึงอาจทำให้การจะซื้อหรือขายหน่วยทรัสต์อาจไม่ได้ราคาที่ต้องการ และทำได้ค่อนข้างยากหากเป็นการซื้อขายจำนวนเงินที่ค่อนข้างสูง ผู้เขียนมีความเห็นว่าการลงทุนจนครบกำหนดสัญญาซื้อคืนน่าจะเป็นทางเลือกที่คุ้มค่าที่สุดสำหรับการลงทุนนี้

ความเสี่ยงที่สำคัญที่สุดในการลงทุน REIT buy-back คือ ความเสี่ยงจากคู่สัญญา (counterparty risk) ว่าจะสามารถทำตามข้อตกลงที่ทำไว้ได้ นักลงทุนควรพิจารณาในเชิงลึกว่าวัตถุประสงค์ในการระดมทุนคืออะไร จะนำไปใช้อย่างไร มีแผนการดำเนินงานที่น่าเชื่อถือหรือไม่ และที่สำคัญคือจะซื้อคืนทรัพย์อย่างไร

นอกจากนี้มีความเสี่ยงทางธุรกิจ (business risk) ในกลุ่มธุรกิจของเจ้าของเดิมหรือสินทรัพย์ที่เข้าไปลงทุนว่าจะสามารถสร้างกระแสเงินสดจากการดำเนินงานได้อย่างเพียงพอต่อการทำตามสัญญาในระยะข้างหน้า

โดยรวม REIT buy-back ถือเป็นอีกทางเลือกในการลงทุนที่น่าสนใจในแง่ของผลตอบแทนที่สม่ำเสมอของเงินปันผล เหมาะสำหรับเป็นส่วนช่วยกระจายความเสี่ยงจากการลงทุน และลดความผันผวนของพอร์ตการลงทุนโดยรวมได้ในระยะกลางถึงยาว