มรสุมรุมเร้า

คอลัมน์ เติมความคิดพิชิตการลงทุน

โดย พรเทพ ชูพันธ์ บล.ไทยพาณิชย์

ตลาดหุ้นไทยเผชิญกับความผันผวนรอบด้าน จากทั้งปัจจัยภายนอก (กังวลเฟดขึ้นดอกเบี้ย, สงครามการค้าสหรัฐกับจีน) และปัจจัยภายใน ที่กระทบกลุ่มธุรกิจขนาดใหญ่ใน SET index เช่น กลุ่มธนาคาร (การลดค่าธรรมเนียมโอนเงิน, คลังส่งสัญญาณให้ธนาคารลดดอกเบี้ยเงินกู้ SMEs, การปรับสัญญาธุรกิจเช่าซื้อให้คิดดอกเบี้ยแบบลดต้นลดดอก) กลุ่มโรงกลั่น (ปรับสูตรคำนวณค่าการกลั่นหน้าโรงงาน) กลุ่มโรงไฟฟ้า (กระทรวงพลังงานงดซื้อไฟฟ้าจากพลังงานหมุนเวียน 5 ปี)

ทั้งหมดนี้ทำให้ตลาดหุ้นไทยปรับตัวลงแรง SET index ลงจากจุดสูงสุด (ระหว่างวัน) ที่ราว ๆ 1,750 จุด เมื่อปลายเดือน ก.พ. มาอยู่ที่ราว 1,725 จุด เมื่อวันที่ 4 เม.ย. 61 ซึ่งเป็นราคาปิดต่ำสุดนับตั้งแต่กลางเดือน ธ.ค. 60 แต่ถ้ามองจากค่า forward P/E ratio (สัดส่วนราคาหุ้นต่อกำไรในอีก 12 เดือนข้างหน้า) พบว่า Fwd P/E ลดลงมาเหลือ 15.1 ต่ำที่สุดในรอบกว่า 6 เดือน

จากเหตุการณ์ทั้งหมดนี้ มีเรื่องน่าคิดบางประเด็นที่ขอหยิบมาพูดในเดือนนี้

1.ตลาดแพงไป ? ตลาดหุ้นทั่วโลกรวมถึงไทย หลงลืมเกี่ยวกับความผันผวนมานาน เห็นได้จาก volatility index ดัชนีวัดความผันผวนของตลาดหุ้นสหรัฐ อยู่ในระดับต่ำมากมากว่า 2 ปี ทำให้นักลงทุนมีความกล้าขึ้น แห่กันเข้ามาซื้อหุ้นจน P/E ratio ของตลาดขึ้นไปอยู่สูงกว่าค่าเฉลี่ย 10 ปีค่อนข้างมาก (ราว 1.5-2.0 SD เหนือค่าเฉลี่ย) ซึ่งบ่งบอกว่าราคาหุ้นได้สะท้อนผลประกอบการในอนาคตไปไกลมากแล้ว ดังนั้นเมื่อเกิดความกังวลต่อแนวโน้มเศรษฐกิจ (ดอกเบี้ยขาขึ้น สงครามการค้า ฯลฯ) จึงทำให้ตลาดหุ้นผันผวนเพิ่มขึ้น กดดัน P/E ratio ให้ปรับตัวลงตามความกล้าที่หดหายไป

2.ดอกเบี้ยขาขึ้นน่ากลัว ? ไม่น่ากลัว จากอดีตพบว่า ตลาดหุ้นมักผันผวนช่วงขึ้นดอกเบี้ยแรก ๆ เท่านั้น และจะปรับตัวดีขึ้นตามภาวะเศรษฐกิจในระยะต่อไป เนื่องจากการขึ้นดอกเบี้ยแต่ละครั้ง ธนาคารกลางต้องเห็นตัวเลขเศรษฐกิจที่ดีจึงจะขึ้นดอกเบี้ย ดังนั้นตลาดหุ้นจึงมักปรับตัวสูงขึ้นตามภาวะเศรษฐกิจขาขึ้น ยิ่งไปกว่านั้นการขึ้นดอกเบี้ยรอบนี้เป็นไปแบบค่อนข้างช้า โดยเฉพาะอย่างยิ่ง ธปท.คงไม่ปรับขึ้นดอกเบี้ยตาม Fed ในเร็ว ๆนี้ จึงไม่น่าส่งผลกระทบต่อตลาดมากนัก

3.สงครามการค้าระหว่างสหรัฐและจีนน่ากลัว ? น่ากลัว เป็นประเด็นที่ต้องจับตามองในอดีตเมื่อราวปี 1930 เคยเกิดขึ้นมาแล้ว ส่งผลให้การค้าโลกหดตัว 50% ในเวลา 3 ปี (การค้าสหรัฐที่เป็นผู้เริ่มการขึ้นภาษีนำเข้า หดตัวไปกว่า 70%) โลกเข้าสู่ช่วง great depression และในมุมมองของบทวิจัยในอดีตหลายชิ้นบ่งบอกว่านำไปสู่สงครามโลกครั้งที่สอง อย่างไรก็ตาม สงครามการค้าในครั้งนี้น่าจะอยู่เฉพาะสหรัฐและจีนเป็นหลัก เห็นได้จากนโยบายภาษีของสหรัฐเริ่มมีการผ่อนคลายให้ประเทศคู่ค้าอื่น ๆ ส่วนจีนก็ตอบโต้ด้วยภาษีบนสินค้านำเข้าจากสหรัฐ ที่มีมูลค่าเพียง 3 พันล้านดอลลาร์ และขู่ตามมาด้วยภาษีบนสินค้าสหรัฐอีก 5 หมื่นล้านดอลลาร์ อย่างไรก็ตาม ทั้งคู่ก็ส่งสัญญาณพร้อมเจรจาเพื่อลดความตึงเครียด จึงเป็นความเสี่ยงที่ต้องจับตามอง

4.มรสุมภาคธนาคาร น่ากลัว ? ไม่วิกฤต แต่กระทบความสามารถในการทำกำไรบ้าง โดยเฉพาะในช่วงแรก ๆ ทั้งนี้ ธนาคารจะวิกฤตก็ต่อเมื่อเจอหนี้เสียจำนวนมาก ๆ ในเวลาสั้น ๆ จนทำให้ฐานะการเงินเสียหายจนปล่อยกู้ต่อไม่ได้ (credit crunch แบบวิกฤตต้มยำกุ้งในไทย หรือแฮมเบอร์เกอร์ในสหรัฐ) แต่สิ่งที่กำลังเกิดขึ้นตอนนี้ไม่ใช่วิกฤต แต่น่าจะเป็นเรื่องของการปรับตัวให้เข้ากับโลกยุคใหม่ transition จากธนาคารแบบเดิมที่เน้นรายได้ค่าธรรมเนียมและดอกเบี้ย ไปสู่โมเดลธุรกิจใหม่ที่เปลี่ยนไปจากเดิมต้นทุนต่อการบริการลดลง ให้บริการลูกค้าได้ดีขึ้น ซึ่งย่อมมีผลกระทบในระยะแรก

สำหรับการลดค่าธรรมเนียมจากการประเมินของนักวิเคราะห์เบื้องต้นน่าจะกระทบต่อกำไรสุทธิของธนาคารราว 5% ส่วนรายได้หลักจากดอกเบี้ยที่ตลาดกังวลว่าจะได้รับผลกระทบจากการที่กระทรวงคลังส่งสัญญาณให้ธนาคารลดดอกเบี้ยเงินกู้นั้น คาดว่าสุดท้ายจะเป็นไปตามกลไกตลาด โดยในภาวะเศรษฐกิจฟื้นตัวและวัฏจักรการลงทุนรอบใหม่ของประเทศ (ขับเคลื่อนด้วยการลงทุนโครงสร้างพื้นฐาน และ EEC) ยังคงเป็นปัจจัยหนุนหลักให้เกิดการกู้ยืมมากขึ้น คุณภาพสินทรัพย์ดีขึ้น (หนี้เสียน้อยลง) ทำให้ภาคการธนาคารยังมีแนวโน้มที่ดี แม้จะผันผวนบ้างในช่วงนี้

โดยสรุป สิ่งที่กำลังเกิดขึ้นเป็นเพียงความผันผวนในภาวะที่ตลาดหุ้นมี valuation (forward P/E ratio) ที่ค่อนข้างสูง ทำให้มีความหวั่นไหวกับปัจจัยต่าง ๆ ค่อนข้างมาก ซึ่ง ณ ระดับดัชนีปัจจุบันที่ 1,725 จุดนั้น SET index ปรับตัวลง -1.6% YTD สวนทางกับกำไรต่อหุ้น (forward EPS) ปรับตัวสูงขึ้นมาราว 3% YTD ทำให้ forward P/E ของไทยลดลงจากเกือบ 16X มาอยู่ที่ราว 15X เท่านั้น คำแนะนำการลงทุนในภาวะตลาดผันผวน คือการมีสัดส่วนเงินสดมากกว่าปกติ และทยอยเข้าซื้อเมื่อตลาดอ่อนตัวลง โดยเน้นหุ้นที่พื้นฐานไม่เปลี่ยน เช่น กลุ่มโรงพยาบาล ค้าปลีก ท่องเที่ยว ตลอดจนกลุ่มตาม theme วัฏจักรการลงทุนของประเทศ ซึ่งเป็นเรื่องระยะยาว ได้รับผลกระทบจากความเสี่ยงต่าง ๆ ข้างต้นไม่มากนัก