Short Term Bullish, Long Term Bearish

คอลัมน์ ลงทุนทั่วโลก

โดย สุรศักดิ์ ธรรมโม บลจ.วรรณ

หลังธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) ส่งสัญญาณปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ผลคือระดับดัชนีหุ้นทั่วโลกโดยเฉพาะดัชนีหุ้นสหรัฐปรับเพิ่มขึ้นและทำสถิติปิดสูงสุดเป็นประวัติการณ์ ควบคู่กันไปกับราคาตราสารหนี้เพิ่มขึ้นมาก หรืออีกนัยหนึ่งอัตราผลตอบแทนพันธบัตร (yield) ลดลงมาก ประเด็นดังกล่าวนี้เป็นที่น่าสนใจ และยังน่าคิดใคร่ครวญต่อในเรื่องการลงทุน ยังไม่นับว่า ณ สิ้นไตรมาส 2 ปีนี้เงินทุนทั่วโลกราว 13 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐ อยู่ในตราสารหนี้ที่ให้ผลตอบแทนติดลบ (negative yield) เพิ่มจากสิ้นไตรมาส 1 ปีนี้ที่อยู่ที่ 9.1 ล้านล้านดอลลาร์ หรือเพิ่ม 43% สะท้อนนักลงทุนทั่วโลกแห่นำเงินมาลงทุนในตราสารหนี้ แม้ว่าผลตอบแทนถ้าถือครบอายุตราสารโดยไม่ขายต่อระหว่างการถือ จะขาดทุนก็ตาม

ทำไมจึงเกิดเหตุการณ์แบบนี้ในโลกการลงทุน หรือนักลงทุนสถาบันทั่วโลกไม่มีเหตุผลในการลงทุน ? ผมมีคำอธิบายที่จะเล่า โดยมุมมองจากคุณ Ray Dalio ผู้จัดการกองทุนเก็งกำไรที่เก่งที่สุดในโลกคนหนึ่ง ซึ่งได้ให้สัมภาษณ์ในรายงานวิจัยที่เป็น flagship ของ Goldman Sachs ที่ชื่อว่า Top of Mind : Dissecting the Market Disconnect เผยแพร่ ณ 11 ก.ค. 62 ซึ่งน่าสนใจและประทับใจผมมาก

ประเด็นความกังวลของนักลงทุนสถาบันทั่วโลกขณะนี้ คือ ปลายปีที่แล้ว Fed ประเมินความเสี่ยงเรื่องเงินเฟ้อสูงเกินไป และประเมินความเสี่ยงเรื่องการขยายตัวทางเศรษฐกิจสหรัฐและโลกต่ำเกินไป จึงเร่งขึ้นดอกเบี้ยนโยบายและส่งสัญญาณขึ้นดอกเบี้ยต่อเนื่องเพื่อลดความร้อนแรงของเศรษฐกิจสหรัฐ และลดการคาดการณ์เงินเฟ้อ

ครั้นเมื่อต้นปีนี้ สงครามทางการค้าระหว่างสหรัฐและจีนยังไม่มีท่าทียุติและการอ่อนตัวของเศรษฐกิจโลก รวมทั้งยังไม่เห็นสัญญาณการเร่งตัวของเงินเฟ้อ ทำให้ Fed ต้องรีบปรับจุดยืนทางนโยบายการเงินในปลายเดือน พ.ค.ที่ผ่านมา และตลาดเริ่มรับรู้การเปลี่ยนนโยบายการเงินของ Fed ตั้งแต่ต้น มิ.ย.ที่ผ่านมาดังจะเห็นจากการลดลงของ yield พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 10 ปีที่ลดลงมาใกล้ 2%

การส่งสัญญาณลดดอกเบี้ยนโยบายของ Fed และแนวโน้มธนาคารกลางประเทศใหญ่ ๆ ของโลก เช่น ECB จะดำเนินนโยบาย QE ส่งผลให้ดัชนีหุ้นทั่วโลกปรับเพิ่มขึ้น ขณะที่ความกังวลแนวโน้มเศรษฐกิจโลกในระยะยาวจะเผชิญภาวะชะลอตัวลงยังคงมีอยู่และเพิ่มความกังวลมากขึ้นตามลำดับ สะท้อนว่านักลงทุนเริ่มไม่เชื่อว่านโยบายการเงินแบบผ่อนคลายจะสามารถกระตุ้นเศรษฐกิจในระยะยาวให้ฟื้นได้

ด้วยเหตุนี้ การส่งสัญญาณจะลดดอกเบี้ยในปลายเดือนนี้ของ Fed จึงมีผลทำให้ระยะสั้นดัชนีหุ้นเพิ่มขึ้น ในขณะที่ความกังวลแนวโน้มเศรษฐกิจโลกระยะยาวจะชะลอลงอย่างมาก ยังคงมีอยู่ ทำให้นักลงทุนคาดว่าด้วยแรงกดดันทางเศรษฐกิจที่ในระยะยาวจะชะลอลงมาก ในที่สุดธนาคารกลางหลายประเทศจะกลับมาดำเนินนโยบายลดดอกเบี้ยอีก หรือกลับมาทำ QE ด้วยการซื้อพันธบัตรรัฐบาลและตราสารหนี้ จึงส่งผลให้กระแสเงินทุนหลั่งไหลเข้าไปในตราสารหนี้คุณภาพดีและพันธบัตรรัฐบาลมากขึ้นจน yield ติดลบ เพราะถ้าธนาคารกลางดำเนินนโยบายลดดอกเบี้ยต่อเนื่อง นักลงทุนที่ซื้อตราสารหนี้ไปก่อนหน้าจะได้กำไรจากดอกเบี้ยขาลง และถ้าธนาคารกลางทำ QE นักลงทุนสามารถขายตราสารหนี้และพันธบัตรรัฐบาลดังกล่าวให้ธนาคารกลางและได้กำไรส่วนต่างราคาซื้อและราคาขาย (capital gains) อีกเช่นกัน ในแง่นี้การเข้าไปลงทุนในตราสารหนี้ที่ให้ yield เป็นลบนั้นแท้จริงมิใช่ไม่มีเหตุผล หากแต่ยังมีโอกาสทำกำไรถ้าสถานการณ์ตลาดและนโยบายการเงินเปลี่ยนแปลงไป

นอกจากนี้ ในกรณีเลวร้ายหากเศรษฐกิจโลกชะลอลงมาก การผิดนัดชำระหนี้ในตราสารหนี้คุณภาพต่ำอาจจะเกิดขึ้นได้ทั่วโลก การเข้าถือตราสารหนี้และพันธบัตรรัฐบาลคุณภาพดีและมีอันดับความน่าเชื่อถือสูง และโอกาสผิดนัดชำระหนี้ต่ำ ถือเป็นกลยุทธ์ที่ถูกต้อง จะเห็นได้ว่าถ้ามองว่าในระยะยาวเศรษฐกิจโลกชะลอลงมาก การลงทุนในตราสารหนี้แม้ yield จะติดลบจะคงความได้เปรียบในทุกเหตุการณ์ แต่การลงทุนในตราสารหนี้ที่ negative yield เป็นลบ จะพ่ายแพ้อย่างหมดรูป คือ กรณีเงินเฟ้อทั่วโลกกลับมาเร่งตัวเพิ่มสูงมาก ซึ่งในกรณีนี้โอกาสดังกล่าวใน 2-3 ปีข้างหน้านี้คาดว่าต่ำมาก

ด้วยเหตุนี้ Ray Dalio จึงสรุปความคิดนักลงทุนสถาบันทั่วโลกในขณะนี้เป็นประโยคสั้น ๆ ว่า short term bullish, long term bearish และแนะนำให้นักลงทุนกระจายสินทรัพย์การลงทุนไปยังทองคำและสินทรัพย์ในประเทศจีน เช่น หุ้นจีน และตราสารหนี้จีน เป็นต้น เพราะนักลงทุนทั่วโลกยังถือสินทรัพย์จีนน้อยกว่าน้ำหนักความสำคัญ และบทบาทของจีนต่อตลาดการเงินโลก และเศรษฐกิจโลกอย่างมาก