ข่าวรอบวัน

TRUE ปะทะ AIS ก้าวต่อไปหลังควบรวม โบรกฯเปิดสิ่งที่นักลงทุนต้องรู้

TRUE ปะทะ AIS ก้าวต่อไปหลังควบรวมกิจการ ‘บล.อินโนเวสท์ เอกซ์’ ชี้กำไรไตรมาส 1/66 บวก แต่อัพไซด์ ARPU ระยะสั้นมีน้อย-ประหยัดต้นทุนได้จำกัดช่วง 3 ปีแรก คาดปี 2566 พลิกมีกำไร 3.1 พันล้านบาท จับตาแผนธุรกิจที่ยังไม่ชัดเจน อาจเป็นได้ทั้งปัจจัยบวกและลบ ถ้ามูลค่า synergy น้อยกว่า 1.04 แสนล้านบาท เอฟเฟ็กต์ราคาหุ้น

วันที่ 4 มีนาคม 2566 นายกิตติสร พฤติภัทร นักวิเคราะห์การลงทุนปัจจัยพื้นฐานด้านหลักทรัพย์ บริษัทหลักทรัพย์ (บล.) อินโนเวสท์ เอกซ์ จำกัด (มหาชน) หรือ INVX รายงานว่า หลังจากควบรวมกิจการ บมจ.ทรู คอร์ปอเรชั่น (TRUE) บริษัทที่เกิดจากการควบรวมกิจการระหว่าง บมจ.ทรู คอร์ปอเรชั่น (TRUE) กับ บมจ.โทเทิ่ล แอ็คเซ็ส คอมมูนิเคชั่น (DTAC)

ผู้ใช้บริการมือถือ 55 ล้านราย เบอร์ 1

มีผู้ใช้บริการโทรศัพท์เคลื่อนที่จำนวน 55 ล้านราย และรายได้จากบริการโทรศัพท์เคลื่อนที่จำนวน 1.33 แสนล้านบาท อ้างอิงกับปี 2565 ทำให้ TRUE กลายเป็นผู้ให้บริการโทรศัพท์เคลื่อนที่รายใหญ่ที่สุดในแง่ของจำนวนผู้ใช้บริการและรายได้

สำหรับคลื่นความถี่ในการให้บริการโทรศัพท์เคลื่อนที่นั้น TRUE มีคลื่นรวม 1,250MHz เทียบกับ บมจ.แอดวานซ์ อินโฟร์ เซอร์วิส (ADVANC) ที่มี 1,375MHz

โดยแนวโน้มธุรกิจเราเชื่อว่า TRUE มีโอกาสเพิ่มความสามารถในการทำกำไรได้หลังจากควบรวมกิจการ แม้ว่าจะต้องใช้เวลา โดยมีสาเหตุมาจากมาตรการเยียวยาจากสำนักงานคณะกรรมการกิจการกระจายเสียง กิจการโทรทัศน์และกิจการโทรคมนาคมแห่งชาติ (กสทช.)

EBITDA margin ของ TRUE ยังต่ำกว่า ADVANC ในขณะที่จำนวนผู้ใช้บริการสูงกว่า ในแง่อัพไซด์ของรายได้เฉลี่ยของผู้ให้บริการต่อลูกค้าหนึ่งคน (Average Revenue Per User: ARPU) หลังจากที่อุตสาหกรรมจะมีผู้เล่นหลักในกลุ่มโทรศัพท์เคลื่อนที่เพียง 2 ราย (TRUE และ ADVANC) ยังต้องติดตามกันต่อไป เนื่องจากเราเชื่อว่า กสทช. น่าจะติดตามสถานการณ์อย่างใกล้ชิด

มุมมองเชิงบวก มุมมองเชิงลบ
  • ภาพรวมการแข่งขันด้านธุรกิจโทรศัพท์เคลื่อนที่ที่เปลี่ยนไปในทางที่ดีขึ้น จะส่งผลทำให้ ARPU ปรับตัวดีขึ้น
  • synergy ด้านต้นทุนต้องใช้เวลา และแผนธุรกิจหลังควบรวมกิจการยังไม่ชัดเจน
  • TRUE ยังมีโอกาสเพิ่มความสามารถในการทำกำไร เนื่องจาก EBITDA margin ของบริษัทยังต่ำกว่า ADVANC ในขณะที่บริษัทมีส่วนแบ่งตลาดสูงกว่า
  • หนึ่งในเงื่อนไขของ กสทช. คือ การลดค่าบริการลง 12% ซึ่งจะไปหักล้างกับต้นทุนที่คาดว่าจะประหยัดได้ของบริษัทที่เกิดจากการควบรวม
  • มูลค่าหุ้น (valuation) ปัจจุบันไม่สะท้อน synergy ด้านต้นทุนที่อาจเกิดขึ้นไปค่อนข้างมากแล้ว

กำไรไตรมาส 1/66 บวก

โดยปัจจัยกระตุ้นสำคัญคือแนวโน้มผลประกอบการช่วงไตรมาส 1/2566 จะปรับตัวดีขึ้นเทียบจากไตรมาสก่อนหน้า (QOQ) และเทียบจากช่วงเดียวกันปีก่อน (YOY) เรามองว่าผลประกอบการที่ดีขึ้นได้แรงหนุนส่วนใหญ่จากค่าใช้จ่ายการตลาดที่ลดลง และรายได้ธุรกิจโทรศัพท์เคลื่อนที่แข็งแกร่งขึ้น

ทั้งนี้ปัจจัยที่ต้องจับตาในปี 2566 คือ แผนธุรกิจหลังควบรวมกิจการ ซึ่งอาจเป็นได้ทั้งปัจจัยบวกและลบ ถ้ามูลค่า synergy ที่อาจเกิดขึ้นน้อยกว่า 1.04 แสนล้านบาท จะเป็นลบต่อราคาหุ้นในมุมมองของเรา

ทั้งนี้การเปลี่ยนแปลง 1ppt ในรายได้ธุรกิจโทรศัพท์เคลื่อนที่ จะกระทบกำไรประมาณ 20% และมีผลกระทบต่อราคาเป้าหมายที่ 0.5 บาทต่อหุ้น

รอแผนธุรกิจที่ชัดเจน

ในส่วนมูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาด (Market Cap.) ได้ปรับตัวเพิ่มขึ้น 55% หรือกว่า 1.04 แสนล้านบาท นับตั้งแต่มีข่าวเกี่ยวกับการควบรวมกิจการในเดือน พ.ย.2564 โดยมูลค่าหุ้น (valuation) ในปัจจุบันอยู่ที่อัตราส่วนราคาต่อกำไร (PE) ที่ 94.2 เท่า และ EV/EBITDA ที่ 5.9 เท่า ในปี 2566 เทียบกับ PE ที่ 21.9 เท่า และ EV/EBITDA ที่ 7.1 เท่า สำหรับ ADVANC

เรามองว่ามูลค่าหุ้นระยะสั้นของ TRUE ตึงตัว เนื่องจาก synergy ด้านต้นทุนมีจำกัดในช่วง 3 ปีแรก ดังนั้นเราจึงให้คำแนะนำเชิง tactical ที่ “ถือ” ด้วยราคาเป้าหมายอ้างอิงวิธี DCF ที่ 9.5 บาท

ทั้งนี้หากต้องการให้ราคาหุ้นปรับตัวขึ้น ผู้บริหารจะต้องทำให้นักลงทุนเชื่อมั่นว่ามูลค่า synergy ที่คาดหวังจะสูงกว่า 1.04 แสนล้านบาท นับถึงปัจจุบัน TRUE ยังไม่ได้กำหนดวันที่จะประกาศแผนธุรกิจของบริษัทฯ

โดยเราได้ตัวเลขนี้มาจากการคำนวณต้นทุนที่ประหยัดได้ต่อปี ที่จะทำให้มูลค่าปัจจุบันเท่ากับ 1.04 แสนล้านบาท สมมติฐานของเราอิงกับระยะเวลาดำเนินงาน 13 ปี ซึ่งเป็นจำนวนปีที่เหลือของใบอนุญาตให้ใช้คลื่นความถี่

หากเรารวมมูลค่า synergy ที่ 1.14 หมื่นล้านบาท เข้ามาใน EBITDA ของ TRUE ในปี 2566 ทำให้ EBITDA margin จะอยู่ที่ 49.8% เทียบกับ 48.1% สำหรับ ADVANC เราแนะนำให้นักลงทุนจับตาดูแผนธุรกิจว่า synergy ที่อาจเกิดขึ้นจะสูงกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้หรือไม่

ประหยัดต้นทุนได้จำกัดช่วง 3 ปีแรก

โดยต้นทุนที่มีแนวโน้มประหยัดได้จะอยู่ในส่วนของค่าใช้จ่ายการตลาดในช่วง 3 ปีแรก เราประเมินได้ว่าค่าใช้จ่ายการตลาดต่อยอดขายจะลดลงจาก 8.6% ในปี 2565 สู่ 8.2% ในปี 2566 ในขณะที่ค่าใช้จ่ายในการบริหารต่อยอดขายน่าจะเพิ่มขึ้นจาก 11.2% สู่ 11.6% จากค่าใช้จ่ายที่เกี่ยวข้องกับการควบรวมธุรกิจ

โดยรวมแล้วเราคาดว่าค่าใช้จ่าย SG&A ต่อยอดขายจะอยู่ในระดับทรงตัวเมื่อเทียบจากช่วงเดียวกันปีก่อน (YOY) ที่ 19.8% เราเชื่อว่า TRUE จะประหยัดค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานได้ค่อนข้างจำกัด เนื่องจากมาตรการเยียวยาจากสำนักงานคณะกรรมการกิจการกระจายเสียง กิจการโทรทัศน์และกิจการโทรคมนาคมแห่งชาติ (กสทช.) ระบุว่าทั้งสองบริษัทจะต้องแยกแบรนด์ออกจากกันและไม่ลดจำนวนระบบสื่อสัญญาณ (cell sites)

อัพไซด์ ARPU ระยะสั้นมีน้อย

ในทางทฤษฎีจำนวนผู้ให้บริการที่ลดลงน่าจะทำให้ภาพรวมการแข่งขันเปลี่ยนไปในทางที่ดีขึ้น อย่างไรก็ตามหนึ่งในมาตรการเยียวยาคือ การกำหนดให้ลดค่าธรรมเนียมบริการเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักลง 12% ภายใน 90 วันหลังจากดีลเสร็จสิ้น แม้ว่า TRUE จะสามารถแก้ไขปัญหานี้ได้ด้วยการให้บริการเสียงและข้อมูลแก่ลูกค้าเพิ่ม ในขณะที่คงราคาแพ็กเกจไว้

แต่จะส่งผลกระทบต่อรายได้ระบบเติมเงิน ดังนั้นเราคาดว่าอัพไซด์ของรายได้เฉลี่ยของผู้ให้บริการต่อลูกค้าหนึ่งคน (Average Revenue Per User: ARPU) ในระยะสั้นน่าจะมีจำกัด

ปี 2566 พลิกมีกำไร 3.1 พันล้าน

ทั้งนี้เราคาดว่า ในปี 2566 ทาง TRUE จะรายงานกำไร 3.1 พันล้านบาท ปรับตัวดีขึ้นจากขาดทุน 5.9 พันล้านบาท ในปี 2565 เนื่องจากจะไม่มีค่าใช้จ่ายครั้งเดียวจำนวน 7 พันล้านบาท ในไตรมาส 4/2565 ซึ่งส่วนใหญ่เกิดจากการปรับลดมูลค่าสินทรัพย์เกิดขึ้นอีก และรายได้จะปรับตัวดีขึ้น 4.2% ตามการฟื้นของเศรษฐกิจ

ระวังปัจจัยเสี่ยงและความกังวล ARPU uplift และ synergy ด้านต้นทุนเกิดขึ้นเร็วกว่าและสูงกว่าที่เราคาดการณ์ ซึ่งจะส่งผลทำให้มูลค่า synergy สูงกว่า 1.04 แสนล้านบาท